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sabato 3 dicembre 2011
Dal 2010, più della metà degli scambi borsistici europei si effettua tramite sistemi decisamente poco trasparenti. Grazie alla deregolamentazione incentivata da Bruxelles.

Lunedì 20 settembre 2010, Bruxelles. Rue de la Loi, edificio Carlomagno, sala Alcide de Gasperi, la folla che si accalca è quella dei grandi eventi. Il commissario incaricato del mercato interno e dei servizi, Michel Barnier, apre l’incontro con «un ricordo personale»: «Alcuni mesi fa, per prepararmi al mio futuro incarico di commissario europeo, ho avviato approfondite riunioni di lavoro con gli uffici del mio dipartimento. In una di queste, il direttore generale mi ha proposto: “Bisognerà rivedere la Mif”. Lasciatemi dire che l’affermazione non mi risultò del tutto chiara.» Da allora, Barnier ha approfondito la questione. La Commissione europea ha quindi iniziato la revisione della direttiva Mif (Mercato degli strumenti finanziari), che ormai da quattro anni ha deregolamentato l’organizzazione delle Borse in Europa. In una pura logica neoliberista di costruzione del quadro della concorrenza, la direttiva Mif ha istituito una sorta di «mercato per i mercati» europei.


Di conseguenza, ha abolito – nei paesi dove esisteva, come la Francia – la regola di concentrazione degli ordini per le transazioni effettuate in Borsa. Adottata nel 2004, la direttiva è entrata in vigore il 1° novembre 2007. Per ironia della sorte, il testo, emblema della deregolamentazione, ha acquisito forza di legge esattamente quando è esplosa la crisi finanziaria. Eppure, storicamente le Borse sono state strumenti di regolazione istituite da commercianti e governanti per controllare l’andamento degli scambi. La Borsa di Parigi nasce infatti ufficialmente nel 1724, dopo il fallimento del sistema di Law, per tenere sotto controllo le transazioni che fino ad allora erano state effettuate nel caos di rue Quincampoix. Queste zone di scambio ufficiali permettevano quindi di organizzare l’eguaglianza formale fra compratori e venditori, dare regole alla concorrenza tra di essi e consentire la pubblicità delle informazioni relative alle transazioni, sotto il controllo di un’autorità e in uno spazio definito. Al posto del modello classico, la direttiva Mif ha introdotto la concorrenza tra Borse (trasformate all’inizio del XXI secolo in imprese private e spesso quotate… in Borsa) e altri dispositivi privati di scambio che consentono di eseguire transazioni riservate in modo indecifrabile, per la felicità dei grandi finanzieri. Al primo posto fra le novità, le famigerate dark pools («piattaforme opache»). Introdotte dalle principali istituzioni finanziarie negli interstizi della regolamentazione europea, esse permettono di realizzare gli scambi senza svelarne le condizioni, cioè le quantità e il prezzo.

I crossing networks («motori di interazione») servono alle banche per mettere direttamente in rapporto gli ordini dei loro clienti. Quanto alle piattaforme previste dalla direttiva Mif per creare concorrenza tra le Borse, ne esistono un’infinità. In Europa, sono ormai più di un centinaio i sistemi multilaterali di negoziazione (Multilateral trade facilities, Mtf). Autorizzando transazioni in condizioni di sorveglianza molto meno rigide, e quindi a minor costo, questi ultimi hanno fortemente indebolito l’attività delle Borse storiche. Anche se i professionisti interessati a scambiare discretamente grossi stock di titoli hanno sempre operato a margine delle Borse tradizionali, con la direttiva Mif l’eccezione diventa la regola: dal 2010, le transazioni in Borsa sono meno della metà del totale (1). Le banche hanno così trovato il modo di affrancarsi dai mercati organizzati. In Europa, la seconda piattaforma di scambio di azioni si chiama Chi-X. Il suo capitale riunisce il meglio della finanza: Instinet, filiale del gruppo giapponese Nomura, che ha ricomprato le attività europee di Lehman Brothers; ma anche Goldman Sachs, Ubs, Crédit suisse, Bnp Paribas, la Société générale e due fondi specializzati nella speculazione ultra veloce, l’americano Citadel e l’olandese Optiver.

Di fronte a tanta concorrenza, le Borse tradizionali coccolano i loro principali clienti – banche e fondi che sono però anche i loro primi concorrenti – riducendo le commissioni prelevate su ogni transazione. Ma fanno ricadere sugli operatori borsistici più piccoli, così come sulle società quotate, una parte crescente delle loro spese statutarie di sorveglianza delle transazioni. Gonfiare i prezzi e vendere agli sprovveduti Per riconquistare una posizione competitiva, le Borse si ingrandiscono: quella di Londra ha tentato di acquistare la sua omologa canadese; Deutsche Börse si è fusa con Nyse Euronext, a sua volta nata dalla fusione della Borsa di New York con un consesso che riunisce Parigi, Amsterdam, Bruxelles, Lisbona e il mercato dei prodotti derivati di Londra. Anche il London Stock Exchange ha acquisito una Mtf, e Nyse Euronext ha sviluppato un proprio dark pool. È questo quindi il primo effetto negativo della concorrenza creata dalla direttiva Mif: rende opaco il confine tra gli scambi amichevoli e le Borse regolamentate. Durante la sua audizione di fronte alla commissione d’inchiesta parlamentare sui meccanismi speculativi, Dominique Cerutti, direttore generale aggiunto di Nyse Euronext, lo ha ammesso: «Il nostro obiettivo è sopravvivere (…). Quindi ci adattiamo.

Se la legislazione autorizza dark pools e Mtf, e dei furbastri pensano di utilizzare il sistema per buttarci giù, noi faremo il loro stesso gioco (2).» Per di più, la dispersione delle transazioni indotta dalla concorrenza tra centinaia di dispositivi di esecuzione degli ordini ha notevolmente inquinato le informazioni a disposizione non solo delle società quotate, ma anche delle autorità di regolazione (3). Lo stesso Martin Bouygues, presidente della società omonima, ha dichiarato all’Autorità sui mercati finanziari (Amf): «Non so quel che succede sui miei titoli. (…) Ogni giorno sui nostri titoli vengono fatte operazioni di cui non si riesce ad avere dati chiari (4).» Peggio ancora, il presidente dell’Amf, Jean-Pierre Jouyet, di fronte ai deputati sbalorditi, ha ammesso: «Da un anno, ci siamo resi conto che non siamo più in grado di svolgere il nostro compito fondamentale: il controllo dei mercati finanziari(5).» Di fatto, solo i più grandi operatori transnazionali possono investire nelle costose attrezzature informatiche e pagare i professionisti – peraltro molto avidi – capaci di trattare un’informazione dispersa, condizione preliminare alla speculazione ultra veloce in una miriade di sistemi di scambio (6). Come constatava con franchezza un banchiere, «i mercati azionari non finanziano più l’economia. Sono fatti per permettere ai professionisti di funzionare da arbitri per gli amatori (7)».

«Funzionare da arbitri per gli amatori» significa grosso modo spennarli: i professionisti approfittano del surplus di informazioni, ottenute grazie alla loro superiorità tecnologica, per giocare su differenze sull’andamento dei titoli che sfuggono agli amatori e anche ai professionisti di piccola e media dimensione. Una delle manipolazioni più semplici ricorda la pesca con l’esca viva. Passando una grande quantità di ordini di acquisto, si «dà la sveglia» al corso di un titolo di cui ci si vuole disfare. Questo attira i compratori e… voilà, in poche frazioni di microsecondo, vengono annullati gli ordini di acquisto e i titoli risultano venduti agli sprovveduti a un prezzo gonfiato artificialmente. Oltre a decuplicare le possibilità di manipolazione dei corsi, le transazioni ad alta frequenza aumentano il rischio per il sistema nel suo complesso.

Il 6 maggio 2010, negli Stati uniti, l’indice Dow Jones crollò di oltre il 9% in una sola seduta, mentre bastarono alcuni minuti perché crollassero le azioni soprattutto della Procter & Gamble, produttore di detersivi, e dell’agenzia di consulenza Accenture. Alla fine di cinque mesi d’investigazione, i due regolatori borsistici americani hanno ricostituito il concatenarsi degli eventi. L’algoritmo di un operatore del Kansas aveva generato automaticamente settantacinquemila contratti a termine sulle variazioni di un indice borsistico. La loro esecuzione automatica, senza limite di prezzo, aveva poi seminato il panico su altri superpotenti computer di banche e fondi d’investimento: in quattordici secondi, i contratti avevano cambiato di mano ventisettemila volte, precipitando il crollo dei titoli. L’incidente dimostra, una volta di più, il fallimento del coordinamento dei mercati attraverso la generalizzazione della concorrenza tra operatori finanziari ultra informatizzati. Eppure non ha stimolato alcun ripensamento su quello che attualmente è il principio organizzativo delle attività borsistiche: l’imperativo alla liquidità. Secondo questo principio, i detentori di capitali, o più precisamente chi li maneggia in modo professionale, dovrebbe poter investire e disinvestire istantaneamente a seconda del proprio interesse. Così facendo, l’immediatezza del mercato si impone come orizzonte temporale ai cicli dell’impresa, al tempo dell’azione pubblica e alla vita dei cittadini.

Nella prospettiva della revisione della direttiva Mif, l’ex ministro francese delle finanze Christine Lagarde aveva dato mandato a Pierre Fleuriot, presidente del Crédit suisse in Francia ed ex direttore generale della Commissione sulle operazioni di Borsa (Cob), di definire la posizione comune della piazza finanziaria di Parigi. Il suo rapporto, reso pubblico nel febbraio 2010, riprende la logica della (de)regolamentazione comunitaria. A Bruxelles, la situazione non è migliore. Il rapporto prelegislativo di Kay Swinburne elenca le conseguenze nefaste della direttiva Mif, senza però scuotere la fiducia dell’autrice sull’utilità della concorrenza (8). Bisogna forse ricordare che un tempo l’eurodeputata conservatrice britannica aveva abbracciato una carriera finanziaria la cui interruzione fu dovuta solo alla dichiarata misoginia del suo capo?

note:
* Rispettivamente sociologo (Parigi-Dauphine) e economista (European Business School, Parigi).
(1) «La structure, la régulation et la transparence des marchés des actions européens dans le cadre de la directive MIF», CFA Institute, gennaio 2011.
(2) Audizione di Dominique Cerutti e Fabrice Peresse da parte della commissione d’inchiesta parlamentare sui meccanismi speculativi che danneggiano il funzionamento dell’economia, Assemblée Nationale, Parigi, 24 novembre 2010, www.assemblee-nazionale.fr
(3) Laurent Grillet-Aubert, «Négociation d’actions: une revue de la littérature à l’usage des régulateurs de marché», Les Cahiers scientifiques, n° 9, Autorité des marchés financiers (Amf), Parigi, giugno 2010.
(4) Les Echos, Parigi, 17 dicembre 2009.
(5) Audizione da parte della commissione d’inchiesta, op. cit., 8 settembre 2010.
(6) Circa duecento intermediari operano in tutta l’Europa, ma i dieci più importanti, per lo più anglosassoni, assorbono i tre quarti delle transazioni (Associazione francese dei mercati finanziari, «Révision de la directive Mif», 7 gennaio 2010).
(7) Le Figaro, Parigi, 11 novembre 2010.
(8) Kay Swinburne, «Rapport sur une réglementation des transactions sur les instruments financiers – plates-formes d’échanges anonymes», Commissione per gli affari economici e monetari, Parlamento europeo, 16 novembre 2010. (Traduzione di G. P.)

di PAUL LAGNEAU-YMONET e ANGELO RIVA * il manifesto le monde diplomatique



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